Conclusão inescapável: o motor da dívida pública brasileira é a capitalização dos juros

Por José Álvaro de Lima Cardoso — Brasil 247

“Não existe explicação econômica; a causa fundamental dos altos juros no Brasil é o poder de rentistas e financistas” (Luiz Carlos Bresser-Pereira, Valor Econômico, 06/03/2017).

O serviço da Dívida Pública Federal (DPF) — juros mais amortizações — somou cerca de R$ 2,85 trilhões nos 12 meses encerrados em agosto de 2026, último período com dados oficiais publicados pelo Tesouro Nacional (Relatório Mensal da Dívida). Desse total, R$ 1,02 trilhão foram juros apropriados e R$ 1,82 trilhão foram resgates de principal. As amortizações são em grande parte refinanciadas: as emissões no período somaram R$ 1,95 trilhão, deixando emissão líquida de apenas R$ 124,6 bilhões — o estoque da dívida cresceu R$ 1.147,7 bilhões no período, dos quais R$ 1.023,1 bilhões por incorporação de juros.

No mesmo período, o Brasil gastou cerca de R$ 1,26 trilhão com previdência social (RGPS e RPPS de servidores civis e militares). O cálculo usa a mesma janela e o mesmo critério do levantamento da dívida: últimos 12 meses até agosto último, a partir dos boletins oficiais do Tesouro (RTN). O serviço da dívida (R$ 2,85 tri) é mais que o dobro da despesa com previdência social, a segunda maior do orçamento federal.

Um detalhe importante: não é que os gastos com a dívida nos últimos 12 meses tenham sido um ponto fora da curva. A primazia dos gastos com a dívida, em detrimento de todos os gastos primários fundamentais para o país, vem de décadas. O gráfico abaixo, publicado pela Auditoria Cidadã da Dívida (ACD), mostra essa evolução em 25 anos. Nesse período, dois tipos de gastos mudaram significativamente de patamar: juros/amortizações da dívida pública e previdência social.

Na metodologia utilizada pela ACD para o levantamento dos gastos com o serviço da dívida pública brasileira, são somadas duas rubricas do orçamento federal executado: “Juros e Encargos da Dívida” e “Amortização/Refinanciamento da Dívida”. Os críticos afirmam que essa soma é um erro conceitual ou, em hipótese ainda pior, uma posição adotada de má-fé. Nessa perspectiva, amortização não é custo e rolagem não é gasto líquido. Somar tudo seria “contar duas vezes” o mesmo gasto. Abaixo, um resumo das principais críticas:

Amortização não é custo, mas devolução do principal

Vários economistas, normalmente ligados aos bancos, criticam a tese de que a dívida consome quase metade do gasto do governo. O alvo central das críticas é o famoso gráfico de pizza da ACD, que soma juros e amortizações e conclui que a dívida consome 43% ou mais do orçamento federal. Os críticos afirmam que a amortização não significa gasto novo, mas tão somente a devolução do dinheiro que o governo tomou emprestado no passado. O custo real seria apenas o juro. Como a dívida mobiliária federal tem prazo médio de cerca de 48 meses, a cada ano aproximadamente um quarto dela vence e precisa ser pago. Isso é feito trocando títulos que vencem por novos, mecanismo conhecido como rolagem da dívida. Ou seja, somar juros e amortizações superestima o gasto, porque as amortizações são pagas com dinheiro de novos empréstimos (nova emissão de títulos), não com receita orçamentária.

Não há falta de transparência nos dados da dívida

Alguns críticos alegam que os dados da dívida pública brasileira são totalmente transparentes, ao contrário do que alega a ACD; outros citam inclusive os relatórios do Banco Central e do Tesouro Nacional que, na visão deles, permitiriam uma “auditoria permanente”.

Operações compromissadas

Alguns rebatem a crítica da ACD à remuneração das reservas bancárias, dizendo que todos os bancos centrais do mundo praticam esse tipo de política.

Consequência do calote

Outros críticos argumentam que a dívida pública é o ativo de poupadores (classe média, fundos de pensão). A proposta da ACD seria uma espécie de calote implícito, o que causaria uma enorme instabilidade econômica e política, com aumento do dólar, fuga de capitais etc.

Uma parte dos “juros” é correção monetária

Alguns economistas observam que parte do que se chama “juros” é, na verdade, atualização monetária (reposição da inflação), não juros reais — o custo efetivo seria menor. Para os rentistas, o que conta é o juro líquido, ou seja, o percentual de juros após o desconto da inflação ocorrida no período. Por exemplo, diante de uma Selic nominal de 13%, é preciso descontar a inflação do período para saber os juros líquidos, que é o que interessa aos investidores.

Além dessas, há outras críticas de menor peso. Os membros da Auditoria Cidadã rebateram as críticas em vários dos seus textos com contra-argumentos importantes. O argumento central é que os juros estão escondidos na “amortização”. Não é possível separar juros de amortização porque o governo contabiliza grande parte dos juros como se fosse amortização, a chamada rolagem. A ACD chama isso de “mega pedalada fiscal”, uma prática adotada desde o Plano Real.

O mecanismo é descrito da seguinte forma: o governo corrige todo o estoque da dívida por um “cálculo paralelo”, exclui essa atualização monetária dos juros nominais e a paga como se fosse amortização, mediante emissão de novos títulos. Isso burlaria a “regra de ouro” (art. 167, III, da CF), que proíbe emitir dívida para pagar despesas correntes (juros). A ACD apresenta esse cálculo no documento “Mentiras e verdades sobre a dívida pública – Parte 3”. Em 2017, o gasto total com juros e amortizações ficou próximo de R$ 1 trilhão; o governo, porém, declarou apenas R$ 203 bilhões em juros, reservando R$ 458 bilhões para a rolagem. O Tesouro, no entanto, informou custo médio de 10,29% ao ano sobre um estoque inicial de R$ 4,509 trilhões — o que corresponderia a cerca de R$ 464 bilhões em juros. A diferença, de aproximadamente R$ 261 bilhões, teria sido transferida para a conta da rolagem. Lida de trás para frente, a conta indica que a rolagem genuína teria sido de apenas R$ 197 bilhões, e não R$ 458 bilhões.

A ACD rebate com um teste empírico: se o pagamento fosse apenas a troca de títulos antigos por novos, o estoque da dívida permaneceria estável. Porém, ele cresce ano a ano: em 2015, R$ 962 bilhões foram destinados à dívida e o estoque subiu fortemente; entre janeiro de 2016 e janeiro de 2018, cresceu R$ 1,158 trilhão; em agosto de 2026, o estoque estava em R$ 9,29 trilhões (Dívida Pública Federal – DPF, Tesouro Nacional). Para a ACD, isso comprova que a rolagem embute juros que se capitalizam.

Os membros da ACD lembram que, para a montagem do gráfico, a organização usa exclusivamente os dados oficiais do SIAFI, elaborados pelo Tesouro Nacional e divulgados pelo Senado. As rubricas somadas são exatamente as que o governo publica. Sobre a falta de transparência, a ACD lembra que o governo não divulga qual parte dos juros está sendo contabilizada como amortização, refinanciamento ou rolagem, o que impede saber o verdadeiro custo do endividamento.

Os críticos apontam que, do ponto de vista da análise econômica, amortização e rolagem não são custos líquidos — o custo do endividamento é o juro (e parte dele é correção monetária). O gráfico, ao somar tudo, superestima o “custo” da dívida e compara rubricas de natureza distinta (despesa financeira versus despesas primárias como saúde e educação), com denominador inflado pelo próprio refinanciamento. Ocorre que, como aponta a ACD, a separação entre “juros” e “amortização” nos demonstrativos oficiais não é limpa. Há indícios concretos — apontados pela CPI da Dívida de 2010, por exemplo — de que parte dos juros é contabilizada como rolagem, e o governo não divulga a metodologia do “cálculo paralelo” de atualização do estoque. Nesse cenário de opacidade, somar as rubricas é um indicador defensável do que sai do orçamento. Ademais, o crescimento contínuo do estoque desmente a tese de “mera troca de títulos”.

O argumento macroeconômico central da ACD, sobre a natureza da dívida, foi comprovado empiricamente. A dívida interna não é emitida para gestão de liquidez nem para financiar investimento, conforme as justificativas oficiais. No artigo “Estado e financeirização no Brasil” (Economia e Sociedade, Unicamp, 2017), os economistas Miguel Bruno e Ricardo Caffe demonstram com dados a relação entre renda de juros reais capitalizados e estoque da dívida interna (1992–2016). Segundo os autores, o estoque de dívida líquida do setor público representa mais de 60% dos ativos financeiros não monetários do país, isto é, a dívida é a principal “riqueza” das elites rentistas, o que explicaria a resistência à auditoria.

Nessa polêmica, vale prestar atenção na posição do economista Ladislau Dowbor, que, em relação à ACD, é de apoio público, explícito e de longa data. Entre seus livros está “A Era do Capital Improdutivo” (2017), obra teórica central sobre o problema da financeirização. Dowbor construiu argumentação técnica própria e independente, com dados acadêmicos citáveis, que chega às mesmas conclusões metodológicas da entidade.

No artigo “Por que os juros brasileiros não podem baixar” (2023), Dowbor apresenta uma tese metodológica central: “82% do aumento da dívida pública resulta de juros acumulados” — a dívida não cresce porque o governo se endividou para investir (“não é que o governo se endividou para abrir estradas, fazer universidades”), mas pela capitalização de juros sobre juros. Essa é a mesma engrenagem que a ACD identifica quando soma juros e amortizações: a rolagem da dívida é o veículo da capitalização. Ainda que Dowbor não defenda, ao menos que se saiba, nominalmente, a metodologia contábil específica de somar juros e amortizações no orçamento, ele valida diretamente a tese macroestrutural da ACD, ou seja, a capitalização de juros como motor da dívida pública.

Fonte: Brasil 247